太陽能玻璃制造龍頭企業。信義光能于2013 年底由港交所主板上市公司信義玻璃868.hk 分拆，以介紹形式在港交所主板上市。公司主要從事制造及銷售太陽能玻璃產品，并從事太陽能發電場建造及經營。公司制造太陽能玻璃產品包括超白光伏原片玻璃及超白光伏加工玻璃。太陽能玻璃銷售收入貢獻公司2015 年銷售收入82.3%，是公司主要利潤來源。按銷量計，公司是太陽能玻璃制造龍頭企業，占全球太陽能玻璃市場份額約3 成。

光伏玻璃需求提升，毛利率有上行空間。2015 年中國光伏發電裝機新增15.13GW，占全球1/4。15 年下半年中國搶裝潮出現，光伏玻璃需求上升，4 季度太陽能玻璃價格上升，16 年這一趨勢得到延續。目前光伏原片玻璃市場價格20~22 元RMB/m2，光伏加工玻璃市場價格31~33 元RMB/m2，同比增長5~10%。占公司生產成本30~40%的天然氣，在15 年11 月大幅降價約25%，天然氣降價為公司節省生產成本至少5%。再考慮生產運營效率提升及規模效益，預期上半年毛利率上升。但下半年行業需求具不確定性。上半年全國光伏電站新增裝機較多，1 季度已完成7GW，而國家能源局尚未下發2016 年各省新增光伏電站建設規模指標，下半年光伏新增裝機情況未明朗。

 未來 1-2 年生產線擴張，產能大幅提升。公司生產基地位于安徽蕪湖及天津， 已投產6 條光伏原片玻璃生產線，包括1 條產能600 噸/天的生產線、3 條產能500 噸/天的生產線及2 條產能900 噸/天的生產線。合計光伏原片玻璃產能3900 噸/天。按公司計劃，今年4 季度將在蕪湖及馬來西亞分別投產1 條產能1000 噸/天及900 噸/天的生產線，17 年1 季度在蕪湖投產1 條產能1000 噸/天的生產線，未來3 個季度內公司產能將提升74%，產能大幅擴張。公司在馬來西亞投產首個海外生產線，我們預期這順應行業市場環境，將增加盈利貢獻：光伏組件生產商基于成本原因向東南亞地區轉移產能，可以就近向客戶提供產品，節省運輸成本；生產使用的天然氣成本約比中國低2-3 成； 有助于公司產品向歐洲出口，中國光伏玻璃出口至歐洲稅務等限制較多。

  信義能源持有及運營太陽能發電場，預期2017 年中分拆上市。信義光能擁有太陽能發電場建設團隊，為分布式太陽能電場及地面商業電場提供EPC 服務。公司投資并運營位于安徽、天津、福建及湖北的多個光伏發電場。公司持有商業電場總裝機容量1034MW，上網電價0.98~1 元RMB/度。其中1 個100MW 光伏電站公司持股50%，以合營公司形式管理，另外10 個總裝機容量934MW的光伏電站由子公司信義能源運營管理。公司持有的太陽能電站，申請指標，建造等均由公司內部團隊負責，成本較同業低，度電成本約0.4 元RMB/度，未計入補貼的售電收入已覆蓋成本。信義能源持有及運營已并網太陽能電站，新電場建設由信義光能負責，建成并網后以適當時機/價格注入信義能源。信義能源在15 年底引入信義玻璃/信義光能董事關聯人士等入股， 以代價15.8 億售出25%股權，相當于電場業務估值7.9~8.4 元RMB/W，估值溢價1.5 元RMB/W。預期信義能源將于2017 年中獨立分拆上市，為電場經營業務提供獨立而靈活的融資平臺，釋放電場業務價值潛力。

 投資建議：我們預期公司銷售光伏玻璃價格維持在高位，而生產成本受益天然氣降價而下降，去年停產升級的1 條產能600 噸/天生產線帶來產能增量。公司運營的多個光伏電場于15 年底及16 年初投產，售電收入增加。根據彭博一致預期，公司2016/2017 凈利潤同比增長53%/30%至18.5/24.1 億RMB，目前股價相當于2016E 市盈率11.2 倍，2017E 市盈率8.8 倍。公司是行業龍頭且增速高，值得關注。